مقدمه

راهبرد تأمین مالی در شرکت ها، ازمباحث مهم دانشمندان مالی و حسابداری است. از اهداف مهم تأمین مالی، انجام سرمایه‌گذاری در شرکت‌ها برای سودآوری بیشتر است. طرق مختلف تأمین مالی، شامل تأمین مالی داخلی و خارجی یا ترکیبی از این دو نوع است.(جهانخانی و کنعانی امیری، 1385)

مدیران بنگاه‌های اقتصادی در عصر کنونی، با توجه به محدودیت‌های منابع مالی به ویژه در عرصه تجارت جهانی و تنگ شدن رقابت، تحت فشار فزاینده‌ای قرار دارند تا هزینه‌های عملیاتی و بهای تمام شده را کاهش دهند و کم هزینه‌ترین نوع ساختار سرمایه را برای انجام فعالیت‌های بنگاه اقتصادی در راستای افزایش ارزش بنگاه، پرداخت به موقع بدهی‌ها، تداوم فعالیت و حضور بیشتر در بازارهای داخلی و خارجی برگزینند. این فشارها معمولاً از سوی گروه‌های مختلفی مانند سهامداران، مصرف کنندگان و سایر ذینفعان به مدیران بنگاه‌ها وارد می‌شود. برای دستیابی به اهداف پیشگفته، راهبردهای مدیران، تأمین منابع مالی مطلوب با کمترین هزینه برای رشد و توسعه اقتصادی فعالیت‌های بنگاه، افزایش سود وحداکثرسازی ثروت سهامداران، می‌باشد.

 

  تعریف تأمین مالی

تأمین مالی، هنر و علم مدیریت وجه نقد است. هدف از تأمین مالی، سرمایه گذاری، سودآوری، کاهش ریسک و برطرف کردن نیازهای اقتصادی و اجتماعی بنگاه است. سود ناشی از کسب کار بنگاه، از عوامل مهم تداوم فعالیت بنگاه اقتصادی تلقی گردیده و منبع مهمی برای تأمین مالی فعالیت‌های عملیاتی بنگاه درآینده است. از نگرانی‌های بنگاه‌های اقتصادی در جهان، تأمین منابع مطلوب مالی می‌باشد. هر نوع فعالیت نیاز به منابع مالی دارد. از این رو، منابع مالی را به شریان حیاتی بنگاه‌های اقتصادی و سازمان‌های کوچک و بزرگ تشبیه کرده اند. در حقیقت، هدف اصلی از هر نوع فعالیت اقتصادی سودآوری است و کسب سود بدون وجود منابع مالی امکانپذیر نمی باشد.

 

تعریف ساختار سرمایه و عوامل موثر بر آن

در تحقیق، (جهانخانی و یزدانی 1374)با عنوان "بررسی تأثیر نوع صنعت، اندازه، ریسک تجاری و درجه اهرم عملیاتی شرکت‌های پذیرفته شده بورس اوراق بهادار تهران بر میزان بکارگیری اهرم مالی" ساختار سرمایه ترکیبی از بدهی‌های کوتاه مدت، بدهی‌های بلند مدت و حقوق صاحبان سهام می باشد که به وسیله آن، دارایی های شرکت تأمین مالی شده است.

به عبارت دیگر، به ترکیب بدهی ها و حقوق صاحبان سهام، ساختار سرمایه گفته می‌شود که شامل اقلام سمت چپ ترازنامه می باشد.

براساس پژوهش های انجام شده در خصوص ساختار سرمایه، این عوامل را می‌توان مهمترین عوامل موثر بر تأمین مالی نامید:

  • میزان دارایی ها و وضعیت نقدینگی شرکت‌ها
  • سیاست ها و فرصت های رشد و توسعه اقتصادی بنگاه‌ها و سطح تولید آنها
  • میزان نرخ بهره
  • نوع صنعت، اندازه بنگاه و ساختار مالکیت (دولتی و یا خصوصی بودن)
  • راهبرد حضور یا عدم حضور در بازارهای رقابتی داخلی یا جهانی
  • شرایط سیاسی و اقتصادی (میزان رکود، بحران حاکم بر بنگاه، صنعت یا بازار)
  • سطح قابل پذیرش ریسک های عملیاتی، تجاری و مالی و بازده مورد انتظار
  • میزان سپرهای مالیاتی ناشی از نرخ بهره و معافیت‌های مالیاتی برای طرح های توسعه
  • میزان رکود، بحران یا رونق اقتصادی حاکم بر بنگاه اقتصادی، صنعت یا بازار
  • توجه به ساختار سرمایه با نگاهی همزمان به برنامه‌ریزی راهبردی

 

پیشینه پژوهش در رابطه با ساختار سرمایه

نادی زاده (1393) به نقل از میرز (1984) بیان نموده است که دو نظریه در رابطه با تأثیر ساختار سرمایه بر سودآوری وجود دارد طبق نظریه اول، شرکت‌هایی که تأمین مالی آنها از طریق بدهی است، بخشی از درآمدهای خود را در سا لهای آینده صرف پرداخت هزینه‌های تأمین مالی می کند؛ در نتیجه، سودآوری آینده آنها کاهش خواهد یافت. طبق نظریه دوم شرکت هایی که بخش قابل توجهی از منابع مالی مورد نیاز خود را از طریق بدهی تأمین می نمایند، این فرصت را دارند تا با استفاده از این منبع تأمین مالی ارزان در پروژه‌های ارزش آفرین سرمایه‌گذاری کرده و در نتیجه سودآوری و ارزش خود را ارتقا دهند. انتظار می رود سودآوری این شرکت‌ها با استفاده از صرف ه‌جویی (سپر) مالیاتی ایجاد شده از بدهی، میزان بیشتری افزایش یابد. در واقع می‌توان گفت بین ساختار سرمایه و سودآوری رابطه متقابل وجود دارد و سودآوری بیشتر قدرت شرکت را در مذاکره با تأمین کنندگان و مشتریان بالا می‌برد و شرکت از این مزیت رقابتی برای بهبود نقدینگی خود استفاده می کند.

حجازی و خادمی (1392) در پژوهشی با عنوان "تأثیر عوامل اقتصادی و ویژگی‌های شرکت‌ها بر ساختار سرمایه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" به این نتیجه دست یافتند که بین ساختار سرمایه شرکت ها با نقدینگی و تورم رابطه منفی و بین ساختار سرمایه با ساختار  دارایی‌ها، اندازه شرکت و رشد اقتصادی رابطه مثبت و معناداری وجود دارد.

سینایی و همکاران (1390) در پژوهشی با عنوان "تأثیر فرصت رشد بر رابطه بین ساختار سرمایه، سود تقسیمی و ساختار مالکیت بر ارزش شرکت " به این نتایج دست یافتند که رابطه معناداری بین ساختار سرمایه و ارزش شرکت وجود دارد و این رابطه تحت تأثیر فرصت رشد بنگاه ها قرار می گیرد. همچنین بین سیاست تقسیم سود و ارزش شرکت نیز رابطه معناداری وجود دارد.

نمازی و شیرزاد (1384) در پژوهشی با عنوان «بررسی رابطه ساختار سرمایه با سودآوری شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" در خصوص شیوه‌های تأمین مالی اینگونه اظهار نظر نموده‌اند: همواره این مسأله مطرح می‌شود که شرکت‌ها چگونه اقدام به تأمین مالی کنند تا بر سود و بازده سهامداران حداکثر تأثیر مثبت را بگذارد؟ عوامل متعددی از جمله ماهیت فعالیت، دارایی‌ها و نوع صنعت بر تأمین مالی و ساختار سرمایه

شرکت تأثیر می‌گذارد به عنوان نمونه، ماهیت فعالیت شرکت می تواند به گونه‌ای باشد که جریانات نقدی ورودی براحتی فراهم شود. در چنین موقعیتی استفاده از بدهی ها به جای سهام (تأمین مالی از طریق بدهی) ارزانتر از سهام است و بر سود شرکت می افزاید.

پورحیدری (1382) در پژوهشی با عنوان "نوع صنعت و تأثیر آن بر ساختار سرمایه شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" در خصوص ساختار سرمایه اینگونه اظهار نظر نموده است: موضوع ساختار سرمایه و ترکیب بهینه آن و به عبارت دیگر نحوه تأمین مالی شرکت از منابع مختلف، مبحثی است که نخستین بار توسط میلر و مودیلیانی در سال 1958 مطرح شده و از آن زمان، تاکنون مبنای بسیاری از تحقیقات مالی قرار گرفته و

تحقیقات مذکور گاهی منتج به مطرح شدن نظریه های جدیدی نیز شده اند. پاره ای از این نظریه ها، ترکیب بهینه ساختار سرمایه شرکت را تابع هزینه سرمایه تأمین مالی از منابع مختلف آن یعنی بدهی و سهام می دانند.

جهانخانی (1374) در مقاله ای با عنوان "شیوه های تأمین مالی شرکت ها در شرایط کنونی بازار سرمایه ایران" در خصوص دلایل تأمین مالی اینگونه اظهار نظر نموده اند:

هدف شرکت های سهامی و مدیران آنها ها، حداکثر نمودن ارزش شرکت و ثروت سهامداران می باشد. از طرفی حداکثر نمودن ارزش شرکت، مستلزم بکارگیری بهینه منابع مالی و کسب بازده و ریسک متناسب است.

پروانکا و همکاران (2014) در پژوهشی با عنوان «تعیین ساختار سرمایه در گردش پس از بحران اقتصادی سال 2008 در بورس اوراق بهادار کشور پرتغال » به این نتیجه رسیدند که میزان نقدینگی، ساختار داراییها و سودآوری از عوامل مهم مؤثر بر ساختار سرمایه بنگاه‌ها هستند.(Proença et al., 2014)

سلیم و یادآو (2012) در پژوهشی با عنوان «بررسی تأثیر ساختار سرمایه بر عملکرد شرکت های پذیرفته شده بورس اوراق بهادار مالزی » نتیجه‌گیری نمودند که نوع ساختار سرمایه در گردش انتخاب شده از سوی بنگاه ها، بر عملکرد (سودآوری) آنها تأثیر می گذارد. در این پژوهش، از چهار معیار، نرخ بازده دارای یها، نرخ بازده سرمایه، عایدی هر سهم و معیار کیوتوبین برای ارزیابی عملکرد حسابداری بنگا هها استفاده گردیده است. نتایج پژوهش نشان داد که افزایش بدهی‌ها دارای رابطه منفی با عملکرد است. با افزایش بدهی‌ها، ساختار سرمایه تغییر کرده، هزینه تأمین مالی افزایش یافته و این فرآیند موجب کاهش نرخ بازده دارایی ها، نرخ بازده سرمایه، عایدی هر سهم و عملکرد بنگاه و سودآوری شده ولی کیوتوبین افزایش یافته است.(Salim & Yadav, 2012)

بودهوو (2009) در پژوهشی با عنوان "ساختار سرمایه و ساختار مالکیت" در خصوص ساختار سرمایه، چنین اظهارنظر می نماید: ساختار سرمایه، ترکیبی از مانده حساب بدهی‌ها و حقوق صاحبان سهام است که به ساختار مالی شرکت اشاره می نماید. بررسی ساختار سرمایه به این دلیل اهمیت دارد که این عامل به تواناییهای شرکت اشاره داشته و ذینفعان نیازمند آگاهی در این مورد هستند.(Boodhoo, 2009)

پژوهش سانگ شین و آدریان (2009) در پژوهش خود نشان دادند که شرایط مطلوب یا نامطلوب اقتصادی و همچنین متغیرهای کلان اقتصادی هر کشور بر توسعه ساختار سرمایه شرکت‌ها موثر است و برای تعیین ساختار سرمایه بهینه، نه تنها باید به عوامل درونی شرکت بلکه به وضعیت اقتصادی و نوسان‌های مربوط به متغیرهای کلان اقتصادی و همچنین سیاست انجام شده درباره آنها نیز توجه نمود. طبق این پژوهش، سیاست دولت در مورد عوامل اقتصادی بر ساختار سرمایه شرکت ها می تواند تأثیرگذار باشد.(Song Shin & Adrian, 2009)

آبور (2005) در پژوهشی با عنوان "تأثیر ساختار سرمایه در گردش بر سودآوری شرکت‌های پذیرفته شده بورس اوراق بهادار کشور غنا " در این خصوص اظهار نظر نموده است که موضوع ساختار سرمایه و ترکیب بهینه آن و به عبارتی دیگر، نحوه تأمین مالی شرکت از منابع مختلف، با وجود اینکه تحقیقات زیادی در مورد ساختار سرمایه ایجاد شده، اما هنوز موضوع ساختار سرمایه و ترکیب بهینه آن از جمله مباحثی است که تا کنون هیچ راه حل قطعی و روشنی برای آن ارائه نشده است.(Abor, 2005)

از دیدگاه فاما و فرنچ (2002) در پژوهش « پیش‌بینی تقسیم سود سهام و بدهی ،» مالیات دارای دو تأثیر عمده و معکوس بر ساختار مطلوب سرمایه است. از یک سو، صرفه‌جویی مالیاتی حاصل از هزینه بهره، بنگاه را به سمت استقراض بیشتر و داشتن اهرم مالی بزرگتر سوق می‌دهد و از سوی دیگر، از آنجا که در برخی از کشورها،نرخ مالیات بر بدهی بیشتر از نرخ مالیات بر سهام است، شرکت‌های موجود در این کشورها، کمتر به بدهی روی می‌آورند.(Fama & French, 2002)

کوت و همکاران (1999) در تحقیقی با عنوان «نسبت‌های تجاری و راهبرد سرمایه در گردش » در خصوص تأثیر سرمایه در گردش اظهار نظر نموده اند که شرکت‌ها می توانند با بکارگیری راهبردهای گوناگون در رابطه با مدیریت ساختار سرمایه میزان نقدینگی شرکت را تحت تأثیر قرار دهند، به عبارتی، این نوع راهبرد ها، میزان ریسک و بازده آنها را مشخص می‌کند .(Cote et al.,1999)

تیتمن و گرین بلیت (1998)، در پژوهشی با عنوان "تأثیر عملکرد وجوه" در خصوص تأثیر این عامل در تأمین مالی بیان نمودند که محیط فعالیت شرکت ها به سرعت درحال رشد بوده و بسیار رقابتی شده است. بنگاه ها برای ادامه حیات، مجبور به رقابت با عوامل متعددی در سطح ملی و بین المللی و گسترش دامنه فعالیت‌های خود از طریق سرمایه‌گذاری جدید و برای سرمایه گذاری نیاز به منابع مالی دارند. اما منابع مالی و نحوه استفاده از آن ها باید به خوبی تعیین شود تا شرکت بتواند سودآور باشد. این وظیفه مدیر مالی بنگاه اقتصادی است که منابع تأمین مالی و نحوه استفاده از آن ها را تعیین کند. به طور کلی، منابع تأمین مالی شرکت ها بر اساس سیاست‌های تأمین مالی آنها به دو بخش منابع مالی داخلی و خارجی شرکت ها تقسیم می شود. در منابع مالی داخلی، شرکت از محل سود کسب شده اقدام به تأمین مالی می کند، یعنی به جای تقسیم سود بین سهامداران، سود را در فعالیت‌های عمدتا عملیاتی شرکت، برای کسب بازده بیشتر بکار می‌گیرد و در منابع مالی خارجی، از محل بدهی و انتشار سهام، اقدام به تأمین مالی می‌کند .(Titman & Green Blit, 1999)

مهم ترین اهداف بنگاه های اقتصادی در فرآیند تأمین مالی به این شرح می باشد:

  • رشد و توسعه اقتصادی
  • افزایش سودآوری برای برطرف کردن نیازهای اقتصادی و اجتماعی بنگاه اقتصادی
  • تداوم سودآوری برای تأمین مالی آتی بنگاه، پرداخت بموقع بدهی ها و سود سهام
  • برنامه‏‎ریزی هدفمند برای تولید
  • مدیریت و هموارسازی سود
  • اطمینان از تداوم فعالیت
  • افزایش ارزش بنگاه و ثروت سهامداران
  • بهبود نسبت های سودآوری و شاخص های مالی
  • رقابت و حضور بیشتر در بازارهای داخلی و خارجی و کسب شهرت
  • ایجاد، امنیت، بهداشت، اشتغال و افزایش رفاه اجتماعی و زیر ساخ تهای اقتصادی
  • کاهش برخی از وابستگی ها به دیگر شرکت‌ها یا سایر کشورها
  • توجه به عامل بهره بعنوان سپر مالیاتی 

 

بخشی از مقاله "روشهای تامین مالی در بنگاه‌های اقتصادی" نوشته بهرام غنی‌زاده، زینب بارانی